2022年のびっくり10大予想
2021年が明けるなり、「2022年のびっくり予想」について考え始めました。その頃には効果的なワクチンが開発され、接種も始まっていましたが、いつになったら2019年のころのような生活に戻れるのかはまだ分からない状態でした。私たちは構造的な変化について考え続けました。リモートワークは一つの大きな変化であり、オフィス勤務者の多くにとって効果的であることがある程度実証されたようでした。同僚とのやり取りを通じて連帯意識を感じたり、助言を受けたりできない物寂しさを皆が感じた一方、多くの人は、毎日通勤せずとも仕事の重要な部分をこなせることに気づきました。学校はいつになったら対面式の授業を行うようになるのか、大学はデジタル（オンライン講義）とアナログ（対面講義）を組み合わせた学習形態の可能性とそれによってコストの節約を検討する中で、授業料の値下げを検討するのだろうか。都市生活に欠かせない要素である劇場、コンサート、美術館などの文化施設はいつになったら通常のスケジュールやプログラムに戻れるのだろうか。2020年に大半が足止めされていた旅行についても同様に検討しました。パンデミック後の生活はこれまでと全く同じという訳にはいかないだろうという予感はあったものの、「ニューノーマル（新常態）」の様相をはっきりと思い描くことは出来ませんでした。
2021年のびっくり10大予想を振り返ってみると、景気回復の展開と、経済や市場に対する重要な影響について、私たちはかなりいい線を行っていたことがわかりました。「びっくり予想（サプライズ）」とは、私たちは50%以上の確率で発生すると信じているものの、一般的な投資家は3分の1程度の確率しか見込んでいないイベントと定義しています。翌年のイベントを推測する目的は、自分達やお客様の思考の枠を押し広げることであって、高得点を得ることではありませんが、コンセンサスを得ていない意見が的中したことは喜ばしく感じます。
第1のサプライズは、ドナルド・トランプ前米大統領がそのまま引き下がることはないだろうというものでした。私たちは、2021年1月6日の出来事（連邦議会襲撃事件）を予想していたわけではありません。そうではなく、トランプ氏が自分のテレビネットワークを立ち上げて、世間の注目を集めることを予想していました。「ザ・チーフ」と題されたインタビュー番組で、彼が自ら司会を務めて各国首脳や著名な経営者、有名人と重要な問題について話し合う姿を思い浮かべていました。このサプライズについては、詳細は外したものの、全体的な推論は間違っていませんでした。トランプ氏は、周知のとおりツイッターやフェイスブックから締め出された後、テレビネットワークではなく、独自のソーシャルメディア・プラットフォームの立ち上げを発表しました。最近は注目を浴びる機会が減ったものの、政治的な力は維持しています。共和党内では幅広い支持層をバックに卓越した地位を維持しており、2024年の共和党予備選への出馬を決意した場合は、トランプ氏が依然最有力候補となります。
2番目のサプライズ予想として、ジョー・バイデン現米大統領が中国の習近平国家主席と建設的な関係を築くことを挙げました。世界の2大経済大国の対立は貿易や地政学的に見てよろしくないと考えていたためで、現在もそう考えています。この予想は外れたと言わざるを得ません。昨年の春、アントニー・ブリンケン米国務長官がアンカレッジで中国の高官と会談しましたが、物別れに終わりました。中国は明らかに、台湾を取り込み、2049年の中華人民共和国建国100周年までに軍事・政治・技術・経済の各方面で世界の支配的なリーダーになることを望んでいます。権威主義的なシステムとイデオロギーが自国をリーダーの地位に導くと考え、また、米国は弱くて衰退しているとみなしています。投資家は全体的に、中国の上場企業の先行き不透明感を背景とする懸念を抱え、上海総合指数は2021年に大幅にアンダーパフォームしました。
3つ目のサプライズとして、大規模なワクチン接種によって新型コロナウイルス感染症が抑制されると予想しました。空港や公共の場で予防接種証明の提示が必要になる（ほんの1年前には比較的斬新な考え方でした）ものの、5月の戦没将兵追悼記念日までには徐々に通常の生活に近づいていくと考えました。これは余りに楽観的でした。しかし、記念日の数週間前に、米国疾病予防管理センター（CDC）がワクチン接種済みの人については屋内におけるマスク着用のガイドラインを解除しました。これは、多くの人にとって「通常」に近い状態への第一歩でした。定期的に出勤する人も増え、文化施設は営業を行い、ブロードウェイも活気を取り戻し、レストランでも屋内での飲食が再開されています。まだ正常な状態に戻ったわけではありませんが、2020年の秋に比べれば、経済の再開に向けて大きく前進しました。
4番目のサプライズは、政府機関が大手テクノロジー企業に対して温情的な見方をするようになり、当該企業の分割に向けた取り組みを撤回するというものでした。これらの企業の力によって消費者が被害を受けていると断じることはできないだろうと考えたのです。これも、外れました。ビッグテック（世界で支配的影響力を持つＩＴ企業群）を解体しようとする動きの激しさは多少弱まったかもしれませんが、それらの企業が政治、子供の発達、日常生活に影響を与え、私たちの生活に影響しすぎているという感覚は変わりません。当該企業の分割あるいは規制強化のいずれが正しい行動かという司法省の判断については議論の余地がありますが、欧米の議会は明らかに何らかの対策が必要だと考えています。注目を集めた、先日のビッグテック幹部たちの米上院公聴会は、こうした議員らの決意を強調するものでした。
5つ目のサプライズとして、積み上がった未充足需要を背景に、ビジネスが自律的に盛り上がっていくと予想しました。航空会社やホテル関連の株式すら（2019年の水準まで完全に戻るとは限らないものの）回復すると予想し、実質GDP成長率は6%に伸び、失業率は5%まで下がると考えていました。これについては、既にコンセンサスを上回っていた私たちの見通しでも不十分だったことが判明しました。成長率は予想以上に好調で、最新の失業率は4.2%と発表されました。さらに重要なのは、2020年の景気後退は深刻で、回復は自律的なものとなり、数年続くと見越していたことです。米国経済が前例のない財政・金融刺激策の恩恵を受けている中、これはそのとおりだと思われます。米連邦準備制度理事会（FRB）のテーパリング（量的金融緩和の段階的縮小）は始まったばかりで、2022年にはインフレに対処するために利上げが実施されることも予想されます。このことから、景気後退が深刻な脅威となるには、あと数年はかかると考えられます。
現代貨幣理論（MMT）が政府の政策立案者の考え方に組み込まれるようになるというのも予想通りとなりました。これが6つ目のサプライズでした。FRBのバランスシートはここ数年で2倍以上の9兆ドルに拡大し、2000年に6兆ドルだった国の借金は20兆ドルを大きく超えました。認めるか否かはさておき、米国の政策立案者は、米国債が買われる限り、多額の財政赤字を出し、FRBのバランスシートを拡大することができるという前提で動いています。さらに重要なことは、市場関係者もMMTを信じているようだということです。著名な投資家の中から、巨額の負債と赤字が米国経済や米国政府の債務返済能力に恒久的なダメージを与えるという深刻な懸念の声はほとんど聞こえてきません。インフレ率は長年落ち着いていたため、その脅威について無関心が広がりましたが、インフレ率が上昇している今、金融緩和政策を見直す必要があるでしょう。
7つ目のサプライズとして、WTI原油価格が1バレル65ドルまで上昇するという大胆な予想を打ち立てました。当時、原油は50ドル以下で取引されており、年内に大きく上昇するという強気の見通しはほぼ皆無でした。私たちはグリーン・エネルギーの動きが活発になるとも考えていた一方で、景気回復に伴って化石燃料の需要が増加すると予想していました。OPEC（石油輸出国機構）の減産が価格を押し上げることは予想できませんでした。想定どおりに、リグ（石油掘削装置）稼動数が増加し、石油関連の株式・債券が上昇し、エネルギー・セクターは2021年の市場の牽引役となりました。
8番目のサプライズはS&P500の目標株価に関する予想で、4,500という水準を設定しました。これは、2020年末の水準から20%高となります。私たちは、景気回復、予想を上回る業績、従業員の出勤再開、生産性向上、不確実からポジティブへのセンチメントの変化などを考えていました。4,500という水準では、私たちが想定したS&P500指数の一株当たり収益の225ドルを市場が完全に織り込んでいることになります。市場は一時的にその水準を上抜けました。足元の環境では、収益の20倍が概ねの適正価格であり、「リスクオン」心理が過熱する可能性があると見ていました。そのため、大幅な調整が入ると考えました。実際には、価格変動の激しい時期もありましたが、金利が予想を下回る水準で推移し、金融刺激策も継続される中、市場で大規模な調整は起こりませんでした。これは、次のサプライズにつながります。
私たちは年間を通じて、金利に弱気な見方を据え置いていました。9番目のびっくり予想は、景気の回復に伴い、米国10年債の利回りが2%まで上昇するというものでした。2021年第1四半期（1-3月期）の時点で、私たちはこの予想にかなりの手ごたえを感じました。10年物利回りは年初の3ヵ月間で急上昇し、2020年末の0.9%から第1四半期末には1.7%を超えて約2倍になりました。しかし、インフレ率が5%を超えても、金利は年内の残りの期間はその水準を下回って推移しました。安全な隠れ家を探し求める資金がパブリック市場、プライベート市場を問わず、あまりにも多かったのです。クレジットで見ると米国はおそらく世界で最善の選択肢であり、債券利回りは欧州や日本の同等の債券を大幅に上回っています。その結果、それらの国や地域から米国に資本が集まり、10年物米国債利回りは2%に上昇しなかったのです。
10番目のサプライズです。2020年末に最も見られたトレードの一つは米ドルのショートでした。私たちは、米国の景気回復が投資家に強い印象を与え、投資家が米国市場に投資したがることから、米ドルが上昇すると考えました。米ドルは私たちが想定したほどではありませんでしたが、一桁台半ばの上昇となり、空売り派の思惑は外れました。
毎年、基本リストに入らないサプライズ予想も必ずいくつかあります。私たちが選んだ10個のサプライズほど意外だと思えない、あるいは「蓋然性」、つまり実現の可能性が50%以上あると思えないものです。昨年は3つありました。そのうちの1つ目は、世界中のコンピュータ専門家が参加する凶悪ハッカー集団が企業や機関のデータネットワークに侵入し、2021年中にサイバー攻撃による経済的影響が深刻化するという懸念でした。こうした攻撃は明らかに行われており、合法組織に莫大な損害が出ています（あるレポートによると、2021年だけで10億ドル以上の損失）。また、私たちは、テスラが従来型の自動車会社を買収するのではないかとも考えましたが、イーロン・マスク氏は、自分はすべてを正しく実行していて、そのような買収によって得るものはないと信じているようです。最後に、昨年の地政学の舞台で、北朝鮮の金正恩総書記の存在が目立たなかったことには驚きました。
毎年、このびっくり予想をまとめるにあたり、ブラックストーンの仲間や同僚、そして、私たちが意見を求める専門家から、多くの協力を得ています。元リサーチ責任者たちで構成され、私も所属する「第3木曜日の会」では、いつも刺激的で自由闊達な議論が交わされます。しかし、最終的には、私たちだけがびっくり予想の選定の責任を負います。これらについての思案が、皆様のご参考になれば幸いです。
テイラー・ベッカーが、「びっくり10大予想」の取り纏めとこのエッセイの執筆に多大な貢献をしてくれました。
2022年のびっくり10大予想
びっくり予想（サプライズ）の定義は、私たちが50%以上の高確率で発生すると考えるものの、プロ投資家は3分の1の確率しか見込んでいないイベントです。
- 好調な業績を金利上昇が相殺し、S&P500は2022年に上昇が見られないでしょう。バリュー銘柄がグロース銘柄を上回ります。激しい価格変動が続き、20%近い調整が生じるものの、その水準は超えません。
- 一部のコモディティの価格が低下する一方で、賃金や家賃は上昇を続け、消費者物価指数（CPI）をはじめとする一般的なインフレ指標は年間で4.5%上昇します。運輸・エネルギー価格の下落は、インフレは一過性のものであるとの見方を強く後押しするも、持続的なインフレが主要な投資テーマとなります。
- インフレ率の上昇とFRBのテーパリングに債券市場が反応し始め、10年物米国債の利回りは2.75%に上昇します。2022年中にFRBはテーパリングを完了し、4回の利上げを行います。
- オミクロン変異型をよそに、年末までに集会や会議などはパンデミック前の水準に戻ります。先進国・途上国の両方で引き続きコロナが問題となるものの、米国では通常の状況がほぼ回復します。人々は週に3～4日は出勤し、劇場やコンサート、スポーツ会場にもどんどん戻ってきます。
- 中国の政策当局は、最近の国内不動産市場の混乱に対応して、住宅への投機的投資を抑制します。その結果、中国の家計が投資先を求める資金が増えます。中国では主な資産運用ビジネスが発展し、欧米企業にチャンスが生まれます。
- 金価格が20%上昇し、過去最高値を更新します。米国の力強い経済成長にもかかわらず、投資家は、物価とボラティリティーが上昇する中で、金の安全性とインフレヘッジを求めます。暗号通貨が市場シェアを拡大し続ける中でも、金は資産逃避先としての地位を取り戻し、新たに誕生した億万長者に重宝されます。
- 主要産油国は、原油価格の高騰により代替エネルギープログラムの導入が加速され、米国のシェール生産者が再び利益を上げられるようになると結論づけるも、これらの国は需要を満たせるほど生産量を増やすことができないでしょう。WTI原油価格が100ドルを超えるとフォワードカーブやアナリストの予測を裏切ることになります。
- 原子力発電という選択肢が突然、俎上に上がります。危険性に対する不安を軽減するために十分な安全対策が施されており、原子力発電の有効性は広く認められています。米国中西部で大規模な核施設の開発が承認されます。未来の電源の選択肢として核融合技術が登場します。
- ESGが企業の経営綱領を超えて進化します。政府機関は米国の公開企業に対し、新しい時代に重要と見なされるさまざまな指標の進捗状況の報告書を公開することを要求する、新しい規制基準を策定・施行します。連邦準備銀行総裁は金融機関の気候変動シナリオに対する脆弱性を評価するストレステストの実施を主導します。
米国では、生産が予定されている電気自動車を駆動するのに十分な量のリチウム電池を購入できないことが判明し、グリーン・エネルギー計画に逆風が吹きます。中国はリチウム市場、トランスミッションのロッドに使われるコバルトやニッケルの市場を支配しており、これらのコモディティの供給量の大部分を国内向けに確保します。
2022年の「番外編」
毎年、10番以内に入選しないサプライズがいくつかあります。それは、基本リストに選択したものほど重要性がないと考えられるか、「可能性がある」と確信を持てないからです。
- FDA（米食品医薬品局）が初の生体外ゲノム編集治療を承認します。これにより、ゲノム医療の研究がさらに活発化し、生体内遺伝子治療の開発が加速されていきます。クリスパー技術にまつわる倫理的な問題が激しい議論を呼び起こす一方で、投資家の関心は医薬品・ヘルスケア・セクターに向けられます。
- J.P.モルガンのジェイミー・ダイモンCEOが暗号通貨に対する立場を翻し、J.P.モルガンがこの分野のリーダーを目指すようになることで、デジタル経済は大きく前進することになります。暗号資産が金融市場を動かす大きな要因となります。
- 米国と中国は、海外で生産される半導体への依存度を下げるために、先進的な半導体技術で世界をリードすることを目指します。米国政府は半導体研究を行う民間企業に多額の資金を投入し、中国は国有企業を主軸に目標実現を目指すでしょう。
新たな定年後の移住先として、プエルトリコが選ばれるようになります。常夏の気候や税率の低さの前には、ハリケーンへの不安は脇に置かれるようです。
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Market Insights 和訳版
本レポートは、ブラックストーン・グループ のチーフ・インベストメント・ストラテジストであるジョー・ザイデルにより執筆されたマーケット・インサイト (2022年1月3日発行)の和訳版です。本レポートは情報提供のみを目的としており、広告、特定の金融商品に関する投資助言・勧誘、及び販売等を目的としたものではありません。また、本レポートの一部または全部を、弊社の書面による事前承認なく第三者へ転送・共有することを禁じます。
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